IPO của SpaceX không chỉ xoay quanh tên lửa

SpaceX dự kiến sẽ định giá đợt chào bán cổ phiếu lần đầu ra công chúng tối nay và bắt đầu giao dịch vào ngày mai, Thứ Sáu ngày 12/06, trên Nasdaq với mã SPCX. Những con số này chưa từng có tiền lệ. Công ty được chào bán với mức khoảng 135 USD mỗi cổ phiếu, định giá vào khoảng 1,77 nghìn tỷ USD và huy động xấp xỉ 75 tỷ USD — đợt IPO lớn nhất từ trước đến nay, cao hơn hẳn hơn gấp đôi kỷ lục mà Saudi Aramco lập vào năm 2019. Nhu cầu được báo cáo đã vượt 250 tỷ USD, cao gấp nhiều lần lượng cổ phiếu được chào bán, và một phần đặc biệt lớn của thương vụ — gần một phần ba — được cho là dành cho nhà đầu tư cá nhân, trong khi mức thường thấy chỉ từ năm đến mười phần trăm.

Vì vậy, thương vụ này sẽ xuất hiện trong khá nhiều danh mục đầu tư của nhà đầu tư phổ thông. Trước khi điều đó xảy ra, cần hiểu rõ thực chất thứ đang được bán là gì. Dù tên gọi là vậy, đây thực ra không phải là một khoản đặt cược vào tên lửa.

Bạn thực sự đang mua gì

Vào tháng 2, SpaceX đã tiếp nhận công ty AI của Elon Musk là xAI — vốn trước đó cũng đã thâu tóm X, nền tảng trước đây có tên là Twitter — trong một thương vụ hoán đổi cổ phiếu toàn phần, định giá tập đoàn hợp nhất ở mức khoảng 1,25 nghìn tỷ USD. Sự tái cấu trúc doanh nghiệp đó là toàn bộ câu chuyện. Khi bạn mua một cổ phiếu SPCX vào ngày mai, bạn đang mua bốn mảng kinh doanh được ghép lại với nhau: hoạt động phóng và Starship; Starlink, mạng internet vệ tinh với hơn chín triệu thuê bao, tạo ra phần lớn dòng tiền của tập đoàn; xAI và các mô hình Grok của hãng; và chính X. Hai trong bốn mảng đó — xAI và X — hiện đang thua lỗ.

Logic gắn kết chúng lại với nhau không phải là tên lửa. Đó là hạ tầng trí tuệ nhân tạo. Kế hoạch được công bố là kết hợp mạng lưới vệ tinh Starlink với các mô hình của xAI để đưa điện toán AI lên quỹ đạo, nơi năng lượng mặt trời gần như liên tục và cái lạnh của không gian đảm nhiệm việc làm mát. Dù tầm nhìn đó có bao giờ được xây dựng hoàn chỉnh hay không, thì chính nó là cơ sở cho mức định giá hiện tại. SpaceX đang được bán cho thị trường như một công ty hạ tầng AI nhưng lại sở hữu những tên lửa tốt nhất thế giới — chứ không phải ngược lại.

Vì sao sự khan hiếm đang trở lại trên thị trường đại chúng

Để hiểu sức hút này, hãy nhìn vào nhóm công ty mà đợt niêm yết này đang sánh vai cùng. Trong phần lớn thập kỷ vừa qua, những công nghệ có giá trị nhất được xây dựng và nắm giữ ở khu vực tư nhân. OpenAI, Anthropic và chính SpaceX đều gia tăng giá trị trong khi vẫn đứng ngoài thị trường đại chúng, nên nhà đầu tư phổ thông không có cơ hội tiếp cận. Một tài sản thực sự khan hiếm xuất hiện trên thị trường công khai là điều hiếm gặp — và chính sự khan hiếm mới là thứ làm giá dịch chuyển. Đây là đợt niêm yết mega-listing mới nhất và lớn nhất trong làn sóng đã hình thành suốt nhiều năm.

Điện toán là dầu mỏ mới

Mọi sản phẩm AI đều nằm trên một “stack”. Ở trên cùng là các ứng dụng mà người dùng chạm vào; bên dưới là các mô hình — Claude, GPT, Gemini, Grok; và dưới nữa là phần mà hầu như không ai nhìn thấy: điện toán, trung tâm dữ liệu, hệ thống làm mát và nguồn điện. Huấn luyện một mô hình rất tốn kém, và chi phí này tăng lên theo từng thế hệ: viện HAI của Stanford ước tính chi phí điện toán để huấn luyện GPT-4 vào khoảng 78 triệu USD và Gemini Ultra của Google vào khoảng 191 triệu USD. Nhưng một lần huấn luyện chỉ là chi phí một lần. Chi phí lớn hơn và bền vững hơn là vận hành những mô hình đó cho hàng trăm triệu người mỗi ngày — cùng với trung tâm dữ liệu, điện năng và hệ thống làm mát giúp cả hai việc đó trở thành khả thi. Ai kiểm soát hạ tầng đó sẽ kiểm soát kinh tế của toàn ngành.

Điện năng mới là giới hạn thực sự

Ràng buộc thực sự của AI không phải là chip — mà là điện. Cơ quan Năng lượng Quốc tế ước tính trung tâm dữ liệu đã tiêu thụ khoảng 415 terawatt-giờ trong năm 2024 và có thể đạt khoảng 945 terawatt-giờ vào năm 2030, trong khi Goldman Sachs dự báo nhu cầu điện cho trung tâm dữ liệu sẽ tăng khoảng 165 phần trăm trong thập kỷ này. Đó là nút thắt khiến “năng lượng mặt trời miễn phí” trên quỹ đạo không chỉ là một khẩu hiệu trong bản thuyết trình: nếu điện năng là giới hạn dưới mặt đất, thì chuyển điện toán lên nơi mặt trời không bao giờ lặn là một hướng đi chiến lược thực sự, dù vẫn còn rất xa mới thành hiện thực.

Phần kém hào nhoáng: nhiệt

Giới hạn vật lý khác là nhiệt. Việc đặt chip dày đặc đủ để huấn luyện các mô hình lớn đồng nghĩa với việc cách cũ là thổi khí lạnh quanh phòng không còn theo kịp; các nhà vận hành đang chuyển sang làm mát bằng chất lỏng chạy trực tiếp qua phần cứng. Đây là góc ít hào nhoáng nhất của câu chuyện AI, và cũng chính là kiểu vấn đề ở cấp độ vật lý, hạ tầng mà SpaceX đang định vị quanh nó — điện năng và làm mát, chứ không phải prompt và chatbot.

Kiểm tra thực tế về mức giá

Tất cả điều đó giải thích cho tham vọng — nhưng không cho biết mức giá có hợp lý hay không. Ở mức khoảng 1,77 nghìn tỷ USD trên doanh thu có thể vào khoảng 18 đến 19 tỷ USD, SPCX đang được định giá theo một bội số lợi nhuận cao hơn nhiều lần so với Meta, Alphabet hay Nvidia, và cao hơn hẳn ngay cả Tesla ở thời điểm được định giá căng nhất. Mức định giá này đã tăng khoảng năm lần trong vòng mười hai tháng, từ khoảng 350 tỷ USD vào tháng 5/2025 lên 1,25 nghìn tỷ USD tại thương vụ sáp nhập tháng 2 và lên khoảng 1,77 nghìn tỷ USD hiện nay. Bạn cũng đang trả tiền cho hai mảng kinh doanh đang lỗ bên trong gói này, trong một cấu trúc quản trị nơi Musk kiểm soát khoảng 85 phần trăm quyền biểu quyết và hiện cùng lúc điều hành hai công ty trị giá nghìn tỷ USD. Các nhà phân tích gọi đây là đợt IPO gây chia rẽ nhất trong một thập kỷ.

Điều đó không có nghĩa là cổ phiếu sẽ không tăng. Nó có nghĩa là biên an toàn rất mỏng: mức giá hiện tại đã giả định câu chuyện AI quỹ đạo sẽ thành công.

Câu hỏi từ 1 nghìn tỷ USD đến 5 nghìn tỷ USD

Việc gia nhập câu lạc bộ nghìn tỷ USD gần như đã được xác nhận ở mức giá này. Giữ được vị thế đó còn khó hơn. Vươn tới 5 nghìn tỷ USD — mức mà chỉ Nvidia mới chạm tới trong thời gian gần đây — sẽ đòi hỏi sự thống trị ở cả một hạng mục và lợi nhuận đủ lớn để biện minh, duy trì trong nhiều năm chứ không chỉ được chứng minh trong một ngày mở cửa mạnh mẽ. Đó là khác biệt giữa một cột mốc và một sự đảm bảo.

Nên nhìn nhận thế nào

Thay vì dự báo, sẽ hữu ích hơn nếu giữ một vài kịch bản ở trạng thái linh hoạt. Trong kịch bản yếu hơn, luận điểm về hạ tầng mất nhiều thời gian hơn mức giá đang giả định, các mảng lỗ vẫn tiếp tục lỗ, và một đợt mở bán bị mua quá mức sẽ hạ nhiệt — hiện tượng tăng mạnh ngày đầu thường xảy ra với các đợt niêm yết được thổi phồng rất nhiều. Trong kịch bản cơ sở, dòng tiền của Starlink và vị thế thống trị ở mảng phóng hỗ trợ định giá trong khi câu chuyện điện toán quỹ đạo phát triển chậm ở phía sau. Trong kịch bản mạnh hơn, SpaceX trở thành tuyến thu phí cho lớp vật lý của AI — điện năng, phóng và mạng lưới vệ tinh — và mức giá hôm nay sẽ trông như rẻ đi khi nhìn lại sau này. Những người hợp lý có thể đánh trọng số cho các kịch bản này rất khác nhau, và đó chính là lý do cổ phiếu này gây chia rẽ.

Với nhà đầu tư cá nhân, một vài cơ chế quan trọng không kém luận điểm đầu tư. Phân bổ trong các IPO “nóng” thường bị cắt giảm, nên bạn có thể nhận được ít cổ phiếu hơn nhiều so với số lượng đã đặt mua. Giao dịch mở cửa có thể cao hơn đáng kể so với giá chào bán. Biến động sớm thường rất lớn, và áp lực “lướt sóng” trong ngày đầu có thể tác động theo cả hai chiều.

Kết luận

Tiêu đề nói về tên lửa. Định giá nói về hạ tầng AI. Cách mô tả trung thực là SPCX là một khoản đặt cược có niềm tin cao, giá cao rằng một công ty sẽ sở hữu một phần đáng kể của lớp vật lý mà kỷ nguyên AI đang vận hành trên đó — điện toán, điện năng, làm mát và mạng vệ tinh để kết nối tất cả — với một mảng kinh doanh tên lửa và internet sinh lời bên dưới để tài trợ cho thời gian chờ đợi. Điều đó có thể chứng minh là đầy tầm nhìn, hoặc đơn giản chỉ là đắt đỏ. Ngày mở cửa giao dịch vào ngày mai sẽ cho bạn biết thị trường đang cảm thấy gì, chứ không cho biết luận điểm có đúng hay không.

‍

Bài viết này là bình luận thị trường chỉ nhằm mục đích giáo dục. Đây không phải là lời khuyên đầu tư, cũng không phải là khuyến nghị hoặc lời mời chào mua hay bán bất kỳ chứng khoán nào.

Tất cả số liệu đều dựa trên báo cáo trước niêm yết và ước tính thị trường, và có thể thay đổi khi giá cuối cùng trong bản cáo bạch được xác nhận. Giao dịch và đầu tư đều có rủi ro, bao gồm khả năng mất vốn.