Jen zależy od różnicy stóp Fed-BOJ

Trend danej waluty nie zależy od siły jednego kraju. Zależy od różnicy między oczekiwanymi ścieżkami stóp dwóch banków centralnych, a obecnie ta różnica zwęża się na korzyść jena.

USD/JPY znacząco oddalił się od tegorocznego maksimum. Łatwa interpretacja mówi, że Japonia się wzmacnia. Bardziej użyteczna interpretacja polega na tym, że jen słabnie lub wzmacnia się w zależności od różnicy między tym, czego oczekuje się od Fed, a tym, czego oczekuje się od Banku Japonii (BOJ). Ostatnie dane z Japonii mają znaczenie tylko dlatego, że zmieniają te oczekiwania.

Dlaczego walutę wycenia się na podstawie dwóch banków centralnych, a nie jednego

Kapitał podąża za rentownością. Gdy amerykańskie stopy procentowe znajdują się znacznie wyżej niż japońskie, utrzymywanie aktywów w dolarach przynosi wyższy zysk niż utrzymywanie aktywów w jenach, więc kapitał płynie w stronę dolara, a jen słabnie. Ta różnica jest siłą napędową.

Siła napędowa nie zależy od dzisiejszych stóp. Zależy od oczekiwanej ścieżki. Jeśli rynki zaczną wierzyć, że BOJ podniesie stopy, podczas gdy Fed je utrzyma lub zmniejszy, różnica ma się zmniejszyć, a jen wzmocni się jeszcze przed podjęciem jakichkolwiek działań przez którykolwiek z banków.

Jak dane z Japonii zwężają różnicę stóp

Mocne dane z Japonii zwężają różnicę, zwiększając szanse na podwyżkę stóp przez BOJ, co przybliża oczekiwaną ścieżkę stóp Japonii do ścieżki Fed. Same dane nic nie zmieniają – to zmiana oczekiwań ma znaczenie.

Ostatnie odczyty wskazują właśnie w tym kierunku. Aktywność w sektorze usług w Japonii osiągnęła w sierpniu najwyższy poziom od pięciu miesięcy. Ceny sprzedaży wzrosły najszybciej od początku prowadzenia tych danych na koniec 2007 roku. Członek zarządu BOJ Hajime Takata wezwał do elastycznych podwyżek stóp, a rynki zaczęły niemal w pełni wyceniać podwyżkę na wrześniowym posiedzeniu.

Żadne z tych czynników samo w sobie nie wzmacnia jena. Wzmacnia go to, że zmienia oczekiwania dotyczące działań BOJ. Mocne dane wpływają na walutę tylko poprzez to, co implikują dla banku centralnego. Prześledź ten ciąg zdarzeń: dane się wzmacniają, szanse na podwyżkę rosną, oczekiwana różnica się zwęża, jen się wzmacnia.

Dlaczego sama podwyżka może mieć mniejsze znaczenie, niż myślisz

Historia ostrzega przed obstawianiem samego wydarzenia. W marcu 2024 roku BOJ zakończył ośmioletni okres ujemnych stóp procentowych – była to pierwsza podwyżka od 2007 roku. Jen słabł jeszcze przez kolejne miesiące. Fed utrzymywał wysokie stopy bez zmian, więc różnica pozostała szeroka, a jedna podwyżka nie mogła jej zamknąć.

Gwałtowny ruch nastąpił później. W lipcu i sierpniu 2024 roku niespodziewana podwyżka stóp przez BOJ zbiegła się z gołębim zwrotem w oczekiwaniach dotyczących Fed. Obie strony poruszyły się jednocześnie, różnica zamknęła się nagle, a pośpiech w wycofywaniu się z pozycji carry trade w jenie doprowadził do gwałtownego spadku USD/JPY, podczas gdy globalne rynki akcji przeceniały się.

Koniec 2022 roku przypominał podobny schemat. USD/JPY osiągnął najwyższe poziomy od kilkudziesięciu lat, gdy Fed agresywnie podnosił stopy, a BOJ je utrzymywał. Odwrócenie nastąpiło tylko wtedy, gdy inflacja w USA zaczęła słabnąć, a oczekiwania dotyczące podwyżek stóp Fed osiągnęły szczyt. Zwrot wynikał z oczekiwanej różnicy, a nie z sytuacji w Japonii.

Co mogłoby ponownie poszerzyć różnicę

Zakład na silniejszego jena zakłada, że obie strony będą dalej się do siebie zbliżać. To założenie jest niestabilne. Ostatnia słabość dolara opiera się na nieco mniej jastrzębim nastawieniu Fed oraz łagodzeniu ryzyka na Bliskim Wschodzie, a obie te sytuacje mogą się szybko odwrócić.

Same dane z Japonii wskazują na napięcia. Nowe zamówienia eksportowe spadały piąty miesiąc z rzędu, co było najgłębszym spadkiem od listopada 2020 roku. Siła jena już teraz obciąża eksporterów, co może powstrzymać BOJ przed dalszymi działaniami. Jeśli Fed ponownie przyjmie bardziej jastrzębie nastawienie lub BOJ się zawaha, różnica ponownie się poszerzy, a USD/JPY może wzrosnąć.

Obecnie dowody przemawiają za zwężającą się różnicą. Jednak trend utrzyma się tylko tak długo, jak obie strony będą podążać w tym samym kierunku. Warto obserwować wrześniowe posiedzenie BOJ, to, czy utrzymają się szanse na podwyżkę stóp w najbliższym czasie, oraz odczyty inflacji w USA. Tegoroczny zakres wyznacza granice: dolna granica siły jena znajduje się w okolicach 152, a górna granica słabości jena – w okolicach 164.