Supercykl złota i srebra: 50-letnia historia rynkowej manii

Nie pracuję na dziale surowców i nie przepalam kont, próbując wyczuć srebro w handlu intraday. Moja praca toczy się gdzie indziej: na styku dziennikarstwa, rozpoznawania wzorców i analizy siły oraz mechanizmów władzy, a także analizy strategii handlowych i analizy handlu. Interesuje mnie to, co rynki ujawniają o systemach, a nie udawanie, że potrafię je wyprzedzać.

Gdy więc złoto wchodzi w okolice 4 000 USD, a srebro wreszcie przebija sufit, który respektowało przez cztery dekady, moja pierwsza myśl nie brzmi: „Czy powinniśmy kupować?”. Brzmi raczej: „Co ten system próbuje nam powiedzieć?”

Jeśli spojrzeć wystarczająco szeroko, ostatnie pół wieku historii złota i srebra nie przypomina przypadkowej zmienności. Przypomina powtarzający się wzorzec uśpienia, przebudzenia i manii, który pojawia się za każdym razem, gdy świat na nowo ustala, czym właściwie są pieniądze.

Czy tego chcemy, czy nie, wchodzimy właśnie w maniakalną fazę tego cyklu.

Nie dlatego, że metale są magiczne.
Dlatego, że opowieść, którą snuliśmy o walucie fiducjarnej, długu i „bezpiecznych” aktywach, wreszcie zderza się z rzeczywistością.

Od Bretton Woods do złota powyżej 4 000 USD

Współczesna historia zaczyna się w 1971 roku, gdy USA formalnie odłączyły dolara od złota, a sam metal mógł swobodnie kształtować swoją cenę. Złoto było przez dekady utrzymywane na poziomie 35 USD za uncję. Gdy ten parytet upadł, rynek zrobił to, co zwykle robi rynek: brutalnie przeszacował wartość.

W latach 70., przy szokach naftowych i inflacji dwucyfrowej w tle, złoto wzrosło z 35 USD do około 850 USD do stycznia 1980 roku. Srebro z kolei podrożało z kilku dolarów do niemal 50 USD, dodatkowo napędzane zarówno strachem przed inflacją, jak i próbą przejęcia rynku przez braci Hunt. To była pierwsza prawdziwa demonstracja tego, co dzieje się, gdy świat uświadamia sobie, że papierowe obietnice i realne aktywa nie należą do tego samego uniwersum.

Następnie przyszedł Volcker. Stopy procentowe podniesiono do wysokich poziomów, sięgających kilkunastu procent, inflację udało się zdławić, a przez kolejne dwie dekady złoto i srebro były w zasadzie ignorowane. Złoto osunęło się do około 250 USD pod koniec lat 90.; srebro utkwiło poniżej 5 USD. Świat finansów wmówił sobie, że weszliśmy w nową erę „Wielkiej Umiarkowaności”, w której stabilna inflacja i inżynieria finansowa czynią stare zabezpieczenia zbędnymi.

To pierwsza lekcja z długiego wykresu: metale nie są trwale ekscytujące. Zapadają w hibernację, gdy system jest pewny swojej opowieści. Druga lekcja jest mniej pocieszająca: nie śpią wiecznie.

Lata 2000. były momentem, gdy system zaczął odchrząkiwać

Początek lat 2000. wcale nie wyglądał jak narracja o surowcach. Brzmiał raczej jak narracja geopolityczna. Pęknięcie bańki dot-comów, 11 września, wojny w Iraku i Afganistanie, a potem powolne uświadomienie sobie, że dźwignia finansowa od środka przeżarła system bankowy.

Złoto spokojnie odbiło od minimów z lat 1999–2001 i zaczęło budować przekonujący, trwający dekadę trend wzrostowy. Pojawienie się funduszy ETF na złoto ułatwiło dostęp, ale to historia dystrybucji, a nie przyczyna. Prawdziwym motorem było zaufanie. Za każdym razem, gdy system próbował zakleić strukturalne pęknięcie większą ilością kredytu, złoto szło wyżej.

Kryzys z 2008 roku zamienił cichą rewaluację w rewaluację otwartą. W panice metale wyprzedawano razem ze wszystkim innym, bo inwestorzy upłynniali to, co tylko mogli. Ale gdy banki centralne otworzyły kurki z luzowaniem ilościowym, przekaz był oczywisty: rozwiązaniem kryzysu zadłużenia będzie więcej długu plus celowo tłumione stopy procentowe.

Do 2011 roku złoto doszło do około 1 900 USD, a srebro wróciło w okolice 49 USD, które ostatnio odwiedziło w 1980 roku. To było pierwsze głośne, współczesne przyznanie, że waluta fiducjarna nie jest niezniszczalna — po prostu chwilowo wygodna.

Potem znów nastąpiła przerwa. Okres „tym razem naprawiliśmy wszystko”. Złoto mocno skorygowało do 2015 roku, schodząc do około 1 050 USD. Srebro wróciło do niskich kilkunastu dolarów. Realne rentowności rosły, USA mówiły o ograniczaniu skupu aktywów, a rynek wrócił do przekonania, że tabelki kalkulacyjne ujarzmiły grawitację.

Jeśli prowadzisz punktację, to właśnie widzieliśmy już pełny cykl: uśpienie, przebudzenie, coś, co bardzo przypomina manię około 1980 roku, potem dwie dekady zaniedbania, następnie świeże przebudzenie do 2011 roku, a później kolejny spadek.

To prowadzi nas do teraźniejszości.

2020–2025: przebudzenie, które nie chciało zgasnąć

Pandemia powinna była zakończyć wszelkie złudzenia, że świat po 2008 roku był „normalny”. Sama skala awaryjnego tworzenia pieniądza i wsparcia fiskalnego sprawiła, że 2008 rok wyglądał jak próba generalna. Inflacja zrobiła dokładnie to, czego można się było spodziewać po tak szybkim zwiększeniu podaży pieniądza: pojawiła się z opóźnieniem i rozgościła się na dobre.

Złoto zrobiło to, co zwykle robi w kryzysie: gwałtownie wzrosło i ustanowiło nowe maksima w okolicach 2 000 USD, przez chwilę uspokajając wszystkich, że zabezpieczenia nadal działają. Srebro miało swój dramatyczny moment w okolicach 30 USD. Potem oba metale znów ostygły, gdy stopy procentowe zaczęto agresywnie podnosić, a inflację określano jako „przejściową” — aż stało się jasne, że taka nie była.

Jeśli zatrzymasz wykres właśnie tutaj, historia wygląda znajomo: coś się psuje, metale rosną, polityka reaguje, metale się uspokajają. Ale prawdziwe pęknięcie pojawia się dopiero po 2022 roku. Wtedy to wydarzenie suwerenne, a nie rynkowe, przestawiło bodźce. Gdy rosyjskie rezerwy zostały zamrożone w ramach sankcji, każdy inny kraj trzymający znaczące aktywa dolarowe nagle dopisał do własnych ram ryzyka nową pozycję: Czy moje rezerwy można wyłączyć? To nie jest pytanie akademickie w Pekinie, Rijadzie, New Delhi ani Brasílii. To pytanie egzystencjalne.

Reakcja jest wyraźna w danych: banki centralne, zwłaszcza spoza tradycyjnego bloku zachodniego, konsekwentnie kupują złoto, miesiąc po miesiącu. Nie jako transakcję, nie jako mem, lecz jako formę politycznego ubezpieczenia. Jednocześnie wskaźniki fiskalne USA przesunęły się w miejsce, w którym poziomy długu i koszty odsetkowe czynią naprawdę restrykcyjne realne rentowności niemal politycznie niemożliwymi.

Innymi słowy, system utknął między potrzebą wyższych stóp do opanowania inflacji a potrzebą niższych stóp, by maszyna zadłużenia się nie załamała. Rynki zauważają takie pułapki dużo wcześniej niż politycy.

Ruch złota przez 2 100 USD, 3 000 USD i dalej w okolice 4 000 USD w takim otoczeniu nie jest „wzrostem” w zwykłym sensie, lecz raczej tłumaczeniem: waluta fiducjarna jest wyceniana względem rzeczywistości.

Srebro nie jest pomocnikiem, lecz historią o niedoborze

Jeśli historia złota w tym okresie dotyczy zaufania monetarnego i politycznego, to historia srebra dotyczy zderzenia fizycznych ograniczeń z ambicją.

Przez większą część końcówki XX wieku główne zastosowania przemysłowe srebra obejmowały fotografię, która wraz z rozwojem obrazowania cyfrowego faktycznie straciła na znaczeniu. Metal mógł bez problemu pozostawać poniżej 5 USD czy 10 USD, nie psując niczego. Ten świat już nie istnieje.

W latach 20. XXI wieku srebro jest częścią infrastruktury nowej gospodarki: paneli słonecznych, pojazdów elektrycznych i wyspecjalizowanej elektroniki. Globalny zwrot ku dekarbonizacji i transformacji energetycznej stworzył krzywą popytu, która nie bardzo przejmuje się tym, jaka jest cena srebra w danym kwartale. Projekty, regulacje i wdrożenia infrastrukturalne mają własny impet.

Niestety, podaż nie. Około dwie trzecie produkcji srebra pochodzi jako produkt uboczny wydobycia innych metali, takich jak ołów, cynk i miedź. Nie da się po prostu „podkręcić” produkcji srebra w odpowiedzi na wyższe ceny bez przebudowy całych planów wydobywczych, a to zajmuje lata. Taka właśnie jest definicja nieelastycznej podaży.

Połączenie tego z latami niedoinwestowania i spadkiem widocznych zapasów daje wybuchowe zachowanie, które obserwujemy, gdy srebro wybija się z długoterminowego pułapu 50 USD i pcha się wyżej, w okolice 60 USD i dalej.

Jeśli złoto jest aktywem, po które sięgasz, gdy martwią Cię reguły gry, to srebro jest aktywem, które krzyczy, gdy mechanizmy gry zaczynają się zacinać.

Fraktal, którego nie można zignorować — uśpienie, przebudzenie, mania

Przez te pięć dekad złoto i srebro powtórzyły ten wzorzec na tyle razy, że ignorowanie go wydaje się już świadomym wyborem. Zawsze istnieje faza uśpienia, w której metale są wyśmiewane, ignorowane albo sprzedawane przez rządy w najgorszym możliwym momencie. Pomyśl o sprzedaży złota przez Wielką Brytanię, znanej jako „Brown's Bottom”, pod koniec lat 90., która praktycznie oznaczała trafienie idealnie w dołek.

Następnie przychodzi faza przebudzenia, w której szoki makroekonomiczne lub geopolityczne zmuszają rynki do ponownego przemyślenia wartości aktywów materialnych. Lata 70., lata 2000. oraz okres po 2020 roku pasują do tego schematu.

Wreszcie, jeśli warunki się utrzymują i fundamentalne problemy nie zostają rozwiązane, cykl przechodzi w manię: ruchy paraboliczne, kompresję relacji złoto–srebro i zachowania, które w danym momencie wyglądają irracjonalnie, ale stają się całkowicie logiczne, gdy zestawisz je z poziomem zadłużenia, ograniczeniami polityki i wąskimi gardłami podaży.

Gdzie jesteśmy teraz? Daleko poza przebudzeniem.

Złoto przebiło wielodekadowe struktury techniczne i dawne zależności z realnymi rentownościami. Srebro wreszcie zrobiło to, czego nie udało mu się zrobić od ponad 40 lat: przebiło stary sufit wyznaczony przez „braci Hunt” i poziomy z 2011 roku. Banki centralne kupują konsekwentnie. Deficyt przemysłowy srebra nie jest prognozą; jest obserwowalnym ograniczeniem. Dług publiczny nie zmierza łagodnie w dół — on się kumuluje.

Nie oznacza to gwarancji prostego marszu do jakiegoś punktu przesilenia. Rynki nigdy nie poruszają się po idealnie napisanych łukach. Strukturalnie jednak składniki fazy maniakalnej są obecne: dźwignia, narracja, nierównowaga strukturalna i brak wiarygodnej drogi powrotu do starej równowagi.

Co więc właściwie zrobić z tą wiedzą?

Jeśli szukasz pomysłów na transakcje, to jest zły artykuł, a szczerze mówiąc — także zły autor. Nie jestem tu po to, by mówić komukolwiek, co kupować. Jestem tu po to, by przeanalizować, co ostatnie pięćdziesiąt lat zachowania cen mówią nam o kolejnym rozdziale systemu monetarnego.

Minimum przekazu jest takie:

• Świat, który wierzył w „bezpieczne” papiery skarbowe, dziś po cichu przyznaje, że ryzyko może zostać wykorzystane jako broń.
• Świat, który przez dekady traktował surowce jako cykliczne nakłady wejściowe, odkrywa, że niektóre materiały stały się strukturalnymi wąskimi gardłami.
• Świat, który zakładał, że dawne korelacje zawsze będą obowiązywać, obserwuje, jak złoto ignoruje realne rentowności, a srebro handluje jak punkt dźwigni w transformacji energetycznej.

Dla decydentów to ostrzeżenie dotyczące wiarygodności i zależności ścieżkowej.
Dla traderów to przypomnienie, że nie działamy już według podręcznika z lat 2010–2015. Dla zwykłych ludzi próbujących zrozumieć, co dzieje się wokół nich, to sygnał, że monetarna opowieść ostatnich 50 lat nie kończy się eleganckim, technokratycznym wygaszeniem.

Złoto i srebro nie kibicują chaosowi. Po prostu bardzo słabo kłamią na jego temat. A teraz, jeśli uważnie wsłuchasz się w ich sygnał, powiedzą Ci, że era łatwej wiary w walutę fiducjarną dobiegła końca, a era pieniądza, którego status jest kwestionowany, właśnie cicho się rozpoczęła.

‍