دورة الذهب والفضة الفائقة: 50 عامًا من تاريخ هوس السوق

أنا لا أعمل في قسم السلع، ولا أُفلس الحسابات بمحاولة توقيت الفضة خلال اليوم. عملي في مكان آخر: عند تقاطع الصحافة، والتعرّف على الأنماط، وتحليل استراتيجيات التداول وتحليل التداول. ما يهمني هو ما تكشفه الأسواق عن الأنظمة، لا الادعاء بأنني أستطيع استباقها.

لذلك عندما يخترق الذهب مستوى 4,000 دولار، وتنجح الفضة أخيرًا في كسر سقف احترمته لأربعة عقود، فإن أول ما يخطر ببالي ليس: «هل ينبغي أن نشتري؟» بل: «ما الذي يحاول النظام قوله؟»

إذا ابتعدتَ قليلًا بما يكفي عن التفاصيل، فلن تبدو لك الخمسون عامًا الماضية من الذهب والفضة كأنها تقلبات عشوائية. بل تبدو كأنها نمط متكرر من الخمول، ثم الاستيقاظ، ثم الهوس، يظهر كلما أعاد العالم التفاوض على معنى المال الحقيقي.

نحن، سواء أحببنا ذلك أم لا، ندخل الآن المرحلة الهوسية من هذه الدورة.

ليس لأن المعادن سحرية.
بل لأن القصة التي رويناها لأنفسنا عن العملة الورقية، والدَّين، والأصول «عديمة المخاطر» تصطدم أخيرًا بالواقع.

من بريتون وودز إلى ذهب يتجاوز 4,000 دولار

بدأت القصة الحديثة في عام 1971، عندما فصلت الولايات المتحدة الدولار رسميًا عن الذهب، وسمح للمعدن بأن يطفو بحرية. وكان الذهب مثبتًا عند 35 دولارًا للأونصة لعقود. وما إن انكسر هذا الارتباط، حتى فعلت السوق ما تفعله الأسواق: أعادت التسعير بقسوة.

وخلال سبعينيات القرن الماضي، ومع صدمات النفط والتضخم المكوّن من رقمين كخلفية عامة، ارتفع الذهب من 35 دولارًا إلى نحو 850 دولارًا بحلول يناير 1980. أما الفضة، فانتقلت من بضعة دولارات إلى ما يقرب من 50 دولارًا، مدفوعةً بالخوف من التضخم وبمحاولة الأخوين هانت السيطرة على السوق. وكانت تلك أول مرة يتضح فيها بجلاء ما يحدث عندما يدرك العالم أن الوعود الورقية والأصول الحقيقية لا تعيش في الكون نفسه.

ثم جاء فولكر. رُفعت أسعار الفائدة إلى مستويات في خانة العشرات العليا، وتم كبح التضخم، وعلى مدى العقدين التاليين جرى تجاهل الذهب والفضة تقريبًا. وتراجع الذهب نحو 250 دولارًا بحلول أواخر التسعينيات؛ أما الفضة فبقيت تحت 5 دولارات. وأقنع العالم المالي نفسه بأننا دخلنا عصرًا جديدًا من «الاعتدال الكبير»، حيث جعل التضخم المستقر والهندسة المالية أدوات التحوط التقليدية شيئًا غير ضروري.

هذه هي الدرس الأول من الرسم البياني الطويل: المعادن ليست مثيرة دائمًا. إنها تدخل في سبات عندما يثق النظام في قصته. والدرس الثاني أقل راحة: فهي لا تبقى نائمة إلى الأبد.

كانت فترة الألفينات هي اللحظة التي بدأ فيها النظام يلتقط أنفاسه

لم تكن أوائل الألفينات تبدو إطلاقًا كقصة سلع. بل بدت كقصة جيوسياسية. انهيار فقاعة الإنترنت، وأحداث 11 سبتمبر، والحروب في العراق وأفغانستان، ثم الإدراك البطيء بأن الرافعة المالية أكلت النظام المصرفي من الداخل.

غادر الذهب بهدوء قيعانه المسجلة بين 1999 و2001، وبدأ يصنع صعودًا صاعدًا ومقنعًا استمر عقدًا كاملًا. وقد جعل إطلاق صناديق الذهب المتداولة الوصول إليه أسهل، لكن هذه قصة توزيع لا سبب. أما المحرك الحقيقي فكان الثقة. ففي كل مرة حاول فيها النظام تغطية صدعٍ هيكلي بمزيد من الائتمان، كان الذهب يرتفع تدريجيًا.

حوّلت أزمة 2008 إعادة التسعير الهادئة إلى إعادة تسعير صريحة. ففي حالة الذعر، باعت المعادن مع كل شيء آخر لأن المستثمرين صفّوا ما استطاعوا تصفيته. لكن ما إن فتحت البنوك المركزية صنبور التيسير الكمي حتى أصبحت الرسالة واضحة: حل أزمة الديون سيكون مزيدًا من الديون مع أسعار فائدة مكبوتة عمدًا.

وبحلول 2011، بلغ الذهب نحو 1,900 دولار، وعادت الفضة إلى نطاق 49 دولارًا الذي زارته آخر مرة في 1980. وكان ذلك أول اعتراف صريح وصاخب من النظام الحديث بأن العملة الورقية ليست عصية على السقوط، بل فقط ملائمة مؤقتًا.

ثم، مرة أخرى، حدثت وقفة. فترة من نوع «لقد أصلحنا الأمر هذه المرة». صحّح الذهب بقوة حتى 2015، ليبلغ القاع قرب 1,050 دولارًا. وتراجعت الفضة مجددًا إلى المستويات المنخفضة من خانة العشرات. وارتفعت العوائد الحقيقية، وتحدثت الولايات المتحدة عن تقليص التحفيز، وعاد السوق إلى الإيمان بأن الجداول البياناتية قد هزمت الجاذبية.

إذا كنتَ تتتبع النتائج، فقد رأينا الآن دورة كاملة: خمول، ثم استيقاظ، ثم ما يشبه الهوس جدًا حول 1980، ثم عقدين من الإهمال، ثم استيقاظ جديد حتى 2011، تلاه هبوط آخر.

وهذا يقودنا إلى الحاضر.

2020–2025: الاستيقاظ الذي رفض أن يخبو

كان ينبغي للجائحة أن تكون نهاية أي وهم بأن عالم ما بعد 2008 «طبيعي». فقد جعل الحجم الهائل من خلق الأموال الطارئة والدعم المالي أزمة 2008 تبدو كأنها بروفة. وأظهر التضخم بالضبط ما تتوقعه عندما توسع المعروض النقدي بهذه السرعة: ظهر بعد فترة تأخر، ثم استقر في المكان.

وفعل الذهب ما يفعله عادةً في الأزمات: قفز، وسجل قممًا جديدة حول 2,000 دولار، وطمأن الجميع لفترة قصيرة بأن أدوات التحوط لا تزال تعمل. وكانت الفضة على موعد مع لحظة درامية قرب 30 دولارًا. ثم هدأ الاثنان من جديد مع رفع أسعار الفائدة بقوة، ومع وصف التضخم بأنه «مؤقت» إلى أن اتضح بجلاء أنه لم يكن كذلك.

إذا توقفتَ عند هذا الرسم البياني، فستبدو القصة مألوفة: شيء ما ينكسر، المعادن تقفز، السياسة تستجيب، المعادن تهدأ. لكن الانكسار الحقيقي لا يظهر إلا بعد 2022. عندها، حدثٌ سيادي، لا حدث سوقي، أعاد تشكيل الحوافز. فعندما جُمّدت الاحتياطيات الروسية ضمن العقوبات، أضاف كل بلد آخر يملك أصولًا دولارية كبيرة بندًا جديدًا إلى إطار المخاطر الذهني لديه: هل يمكن إيقاف احتياطياتي؟ هذا ليس سؤالًا أكاديميًا في بكين أو الرياض أو نيودلهي أو برازيليا. إنه سؤال وجودي.

وقد ظهر الرد بوضوح في البيانات: البنوك المركزية، ولا سيما خارج الكتلة الغربية التقليدية، كانت تشتري الذهب بثبات، شهرًا بعد شهر. ليس كصفقة، ولا كصيحة رائجة، بل كشكل من أشكال التأمين السياسي. وفي الوقت نفسه، انزلقت المؤشرات المالية العامة الأمريكية إلى مستوى تجعل فيه مستويات الدين وتكاليف الفائدة أسعار الفائدة الحقيقية التقييدية أمرًا شبه مستحيل سياسيًا.

وبعبارة أخرى، أصبح النظام محاصرًا بين حاجته إلى رفع الفائدة لكبح التضخم، وحاجته إلى خفضها حتى لا ينهار محرّك الديون. والأسواق تلاحظ الفخ قبل السياسيين بوقت طويل.

إن تحرك الذهب عبر 2,100 دولار و3,000 دولار، ثم إلى ما فوق 4,000 دولار في ظل هذه الخلفية، ليس «ارتفاعًا» بقدر ما هو ترجمة: يجري تسعير العملة الورقية وفقًا للواقع.

الفضة ليست مجرد دور ثانٍ، بل قصة ندرة

إذا كانت قصة الذهب خلال هذه الفترة تدور حول الثقة النقدية والسياسية، فإن قصة الفضة تدور حول اصطدام القيود المادية بالطموح.

في معظم أواخر القرن العشرين، شملت الاستخدامات الصناعية الأساسية للفضة التصوير الفوتوغرافي، الذي تراجع فعليًا مع صعود التصوير الرقمي. وكان بإمكان المعدن أن يبقى بأمان تحت 5 أو 10 دولارات من دون أن ينكسر شيء. ذلك العالم لم يعد موجودًا.

في عشرينيات هذا القرن، أصبحت الفضة جزءًا من أسلاك الاقتصاد الجديد: الألواح الشمسية، المركبات الكهربائية، والإلكترونيات المتخصصة. وقد خلق الدفع العالمي نحو إزالة الكربون والتحول في الطاقة منحنى طلب لا يهتم كثيرًا بما إذا كان سعر الفضة مرتفعًا هذا الربع أم لا. فالمشاريع، والالتزامات التنظيمية، ونشر البنية التحتية لها زخمها الخاص.

لكن العرض لا يملك ذلك. فحوالي ثلثي إنتاج الفضة يأتي كمنتج ثانوي لتعدين معادن أخرى، مثل الرصاص والزنك والنحاس. لا يمكنك ببساطة «زيادة» إنتاج الفضة استجابةً لارتفاع الأسعار من دون إعادة تشكيل خطط تعدين كاملة، وهذا يستغرق سنوات. وهذا هو تعريف العرض غير المرن.

وعندما تجمع ذلك مع سنوات من ضعف الاستثمار، وتراجع المخزونات المرئية، تحصل على السلوك الانفجاري الذي نشهده الآن مع اختراق الفضة سقفها طويل الأجل عند 50 دولارًا ودخولها نطاق الخمسينيات العليا وما بعدها.

إذا كان الذهب هو الأصل الذي تلجأ إليه عندما تقلق من قواعد اللعبة، فإن الفضة هي الأصل الذي يصرخ عندما تبدأ آليات اللعبة بالاحتكاك والتعثر.

النمط المتكرر الذي لا يمكنك تجاهله - خمول، استيقاظ، هوس

على امتداد هذه العقود الخمسة، كرر الذهب والفضة نمطًا مراتٍ كافية حتى يبدو تجاهله تعمدًا. هناك دائمًا مرحلة خمول، تُسخر فيها من المعادن أو تُهمَل أو تُباع من الحكومات في أسوأ وقت ممكن. فكّر في مبيعات الذهب البريطانية المعروفة باسم «قاع براون» في أواخر التسعينيات، التي أعلنت فعليًا نهاية السوق عند القيعان نفسها.

ثم تأتي مرحلة الاستيقاظ، حيث تُجبر الصدمات الكلية أو الجيوسياسية الأسواق على إعادة النظر في قيمة الأصول الصلبة. والسبعينيات، والألفينات، وفترة ما بعد 2020 كلها تنطبق عليها هذه الصورة.

وأخيرًا، إذا استمرت الظروف ولم تُحل الأساسيات الكامنة، تميل الدورة إلى الانزلاق نحو الهوس: حركات شبه عمودية، وانضغاطات في النسب (الذهب/الفضة)، وسلوك يبدو غير عقلاني في اللحظة، لكنه يصبح منطقيًا تمامًا عندما تُسقطه على أحمال الديون، وقيود السياسة، ومواطن اختناق العرض.

أين نحن الآن؟ نحن تجاوزنا مرحلة الاستيقاظ بكثير.

لقد اخترق الذهب هياكل فنية ممتدة لعقود وعلاقات قديمة مع العوائد الحقيقية. وفعلت الفضة أخيرًا ما عجزت عنه لأكثر من 40 عامًا: كسر سقف «الأخوين هانت» مع مستوى 2011. والبنوك المركزية تواصل الشراء بثبات. وعجز الفضة الصناعي ليس توقعًا؛ بل قيد يمكن ملاحظته. أما الدين الحكومي فليس على مسار هبوط سلس؛ بل يتراكم.

هذا لا يضمن صعودًا مستقيمًا نحو قمة انفجارية. فالأسواق لا تتحرك أبدًا وفق أقواس مكتوبة بإتقان. لكن من الناحية الهيكلية، المكونات اللازمة لمرحلة هوس موجودة: الرافعة المالية، والسردية، والاختلال الهيكلي، وعدم وجود مسار موثوق للعودة إلى التوازن القديم.

فماذا نفعل فعليًا بهذه المعرفة؟

إذا كنتَ تبحث عن أفكار تداول، فهذا المقال ليس المناسب، وبصراحة أنا لست الشخص المناسب لهذا الغرض. أنا هنا لست لأخبر أحدًا بما يشتريه. أنا هنا لأفحص ما تقوله لنا الخمسون سنة الماضية من سلوك الأسعار عن الفصل التالي من النظام النقدي.

وفي الحد الأدنى، فإن الرسالة هي التالية:

• عالم كان يؤمن بالأوراق السيادية «عديمة المخاطر» يعترف الآن بهدوء بأن المخاطر يمكن تسليحها.
• وعالم قضى عقودًا يعامل السلع بوصفها مدخلات دورية يكتشف أن بعض المواد أصبحت نقاط اختناق هيكلية.
• وعالم افترض أن الارتباطات القديمة ستظل صامدة دائمًا، يشاهد الذهب يتجاهل العوائد الحقيقية، والفضة تتداول كأنها نقطة ضغط في تحول الطاقة.

وبالنسبة إلى صانعي السياسات، فهذا تحذير يتعلق بالمصداقية وبالاعتماد على المسار السابق.
أما بالنسبة إلى المتداولين، فهو تذكير بأننا لم نعد نعمل وفق مخطط 2010–2015. وبالنسبة إلى الناس العاديين الذين يحاولون فهم ما يحدث من حولهم، فهو إشارة إلى أن القصة النقدية خلال الخمسين عامًا الماضية لن تنتهي بانطفاء تقني مرتب ومهذب.

الذهب والفضة لا يحتفلان بالفوضى. إنهما فقط سيئان جدًا في الكذب بشأنها. وفي هذه اللحظة، إذا أصغيتَ جيدًا، فستجدهما يقولان لك إن زمن الإيمان السهل بالعملة الورقية قد انتهى، وإن عصر المال المتنازع عليه قد بدأ بهدوء.

‍